有“汽車狂人”、“上市大師”之稱的李書福，已經(jīng)投資了8家上市公司，包括吉利汽車（0175.HK）、沃爾沃、極星汽車、億咖通、錢江摩托（000913.SZ）、漢馬科技（600375.SH）、路特斯、力帆科技（601777.SH），但仍未停止IPO的腳步。

近日，孵化于吉利集團(tuán)的“曹操出行”正式啟動(dòng)IPO。據(jù)港交所披露，曹操出行有限公司已經(jīng)在4月底向港交所提交上市申請(qǐng)書，并明確融資資金主要用于未來(lái)三年的發(fā)展計(jì)劃。

曹操出行自稱是“國(guó)內(nèi)第三大網(wǎng)約車平臺(tái)”，其在吉利集團(tuán)內(nèi)部的定位是布局“新能源汽車共享生態(tài)”的戰(zhàn)略性投資業(yè)務(wù)，實(shí)控人為吉利集團(tuán)董事長(zhǎng)李書福。但李書福的這項(xiàng)投資尚未盈利，其2021年-2023年累計(jì)虧損約70億元。

圖源：招股書截圖

多個(gè)數(shù)據(jù)顯示，在互聯(lián)網(wǎng)巨頭介入、網(wǎng)約車司機(jī)增加等因素下，國(guó)內(nèi)網(wǎng)約車運(yùn)力日趨飽和，去年已經(jīng)有多個(gè)城市暫停網(wǎng)約車運(yùn)營(yíng)證件審核。在此背景下，多家主營(yíng)網(wǎng)約車、順風(fēng)車等業(yè)務(wù)的平臺(tái)都處于虧損狀態(tài)；除了曹操出行，之前已經(jīng)遞表港交所的如祺出行、嘀嗒出行，以及已經(jīng)在香港上市的快狗打車（2246.HK），均有不同程度虧損。

在“狼多肉少”的網(wǎng)約車市場(chǎng)，曹操出行能走出自己的差異化競(jìng)爭(zhēng)路線嗎？

01.“曹操擴(kuò)張”：訂單依賴聚合平臺(tái)

曹操出行的上市申請(qǐng)材料顯示，這次去香港上市融資，主要為了支持未來(lái)的“三年發(fā)展計(jì)劃”，包括升級(jí)定制車輛、升級(jí)平臺(tái)技術(shù)和投資自動(dòng)駕駛、擴(kuò)大城市布局以及提升車輛服務(wù)水平。

雖然網(wǎng)約車市場(chǎng)超75%的份額被滴滴占據(jù)，但曹操出行認(rèn)為市場(chǎng)需求仍在增加，尤其是自身獨(dú)特的定制車服務(wù)模式，有望在細(xì)分市場(chǎng)進(jìn)一步提升市占率，從而提升公司規(guī)模。

為搶占市場(chǎng)份額，快速增加訂單，曹操出行在2023年開始增加與聚合平臺(tái)服務(wù)商的合作，并且很快見效。曹操出行表示，2023年通過(guò)聚合平臺(tái)收到的網(wǎng)約車訂單達(dá)到89億元，占同期總GTV的73.2%，遠(yuǎn)超2022年的49.9%。

圖源：罐頭圖庫(kù)

但訂單增加的同時(shí)，曹操出行支付給聚合平臺(tái)的費(fèi)用也同步增加。2021年-2022年曹操出行只有2家聚合平臺(tái)服務(wù)供應(yīng)商，其采購(gòu)金額分別約為2.81億元和2.77億元；到了2023年，曹操出行的聚合平臺(tái)服務(wù)商增加到3家，均位列五大供應(yīng)商，其總采購(gòu)金額約也增加到6.18億元，是此前的2.23倍。

同時(shí)無(wú)法回避的問(wèn)題是，如果曹操出行對(duì)聚合平臺(tái)的依賴度越高，自身獨(dú)立性就會(huì)越低，這也意味著曹操出行可能會(huì)面臨聚合平臺(tái)變化帶來(lái)的各種風(fēng)險(xiǎn)。

曹操出行在上市申請(qǐng)材料中也提到，“倘聚合平臺(tái)行業(yè)整合，我們可能因議價(jià)能力有限而不得不接受不利條款。此外，倘我們與第三方聚合平臺(tái)的合作中斷，我們可服務(wù)的訂單數(shù)量可能會(huì)大幅減少。”

圖片來(lái)源：罐頭圖庫(kù)

另外，曹操出行把提升車輛司乘舒適度和降低司機(jī)用車成本作為提升競(jìng)爭(zhēng)力的兩大措施，其自稱在2024年3月被第三方平臺(tái)評(píng)為“服務(wù)口碑最佳”的共享出行平臺(tái)，用戶認(rèn)可度排名第一。

但從用戶反饋來(lái)看，部分網(wǎng)約車用戶在選擇網(wǎng)約車時(shí)，并不會(huì)區(qū)分是否為定制車，因車內(nèi)溫度、車內(nèi)空氣等可調(diào)節(jié)功能均可和司機(jī)溝通提供，而等待時(shí)長(zhǎng)、價(jià)格因素往往是最關(guān)注的因素。

在高德、美團(tuán)等打車軟件中可看到，曹操出行已加入特價(jià)車推薦，但也有3家-8家網(wǎng)約車公司同時(shí)在列，競(jìng)爭(zhēng)不小。

圖源：高德地圖截圖

與此同時(shí)，在社交媒體、APP下載區(qū)等公眾平臺(tái)，卻可以看到和上述“口碑”不一樣的點(diǎn)評(píng)。

在APP store“曹操出行”APP下載區(qū)，可以看到有的新評(píng)論偏向負(fù)面，比如司機(jī)態(tài)度差、投訴處理慢、用戶界面功能查找難、行程預(yù)估價(jià)格與實(shí)際支付價(jià)格差額較大、優(yōu)惠卷使用問(wèn)題等等。

圖源：APP store截圖

而在司機(jī)端，也有部分曹操出行的司機(jī)吐槽每公里費(fèi)用太低。有司機(jī)在“曹操出行”官方抖音的評(píng)論區(qū)曬單稱，曹操出行一單38公里的訂單，平均算下來(lái)只有“1塊多1公里”。

圖源：抖音截圖

另外據(jù)“趣解商業(yè)”了解，曹操出行推出的品牌旗下首款定制車“曹操60”在北京的租車價(jià)格最低為5500元/月。有網(wǎng)約車司機(jī)表示，在北京做網(wǎng)約車平均一小時(shí)流水在50元上下，這是算上補(bǔ)貼的價(jià)格；按此計(jì)算，如果在北京租“曹操60”跑網(wǎng)約車的話，每天至少要跑4~5個(gè)小時(shí)才可以收回租金成本，而要想提高凈收入，一天至少要跑8個(gè)小時(shí)。而在一線城市以外，網(wǎng)約車司機(jī)的平均流水相對(duì)要更少。

此外，曹操出行和很多同行一樣，都面臨人車不合規(guī)的問(wèn)題。截至2023年12月，曹操出行有約4.82萬(wàn)輛汽車尚未取車輛營(yíng)運(yùn)證案，占車輛總數(shù)的15.7%；同時(shí)，有約4.79萬(wàn)名司機(jī)尚未取得網(wǎng)約車駕駛許可證。

據(jù)天眼查顯示，曹操出行依托的杭州優(yōu)行科技有限公司2024年接到行政處罰達(dá)47次，自2020年至今累計(jì)行政處罰175次，罰金約177.87萬(wàn)元；其中很多處罰是因?yàn)樗緳C(jī)或車輛沒有取得相關(guān)運(yùn)營(yíng)資質(zhì)。

圖源：天眼查截圖

02.3年虧70億，李書福賠了嗎？

客觀的說(shuō)，部分乘客和司機(jī)對(duì)曹操出行的不滿并不等于事實(shí)的全部，畢竟投資人是否認(rèn)可才是曹操出行IPO的最關(guān)鍵因素。

而要讓投資人認(rèn)可，最關(guān)鍵的則是公司是否有持續(xù)造血或融資的功能。可惜的是，曹操出行過(guò)去3年都處于虧損之中，自我造血能力目前還差點(diǎn)。

上市申請(qǐng)材料顯示，2021年-2023年，曹操出行的營(yíng)收分別約為71.53億元、76.31億元、106.68億元，年度虧損分別約為30.07億元、20.07億元、19.81億元。以此計(jì)算，曹操出行3年虧損約70億元。

圖源：招股書截圖

香港匯生國(guó)際資本有限公司總裁黃立沖分析稱，在2023年疫情解除的背景下，曹操出行營(yíng)收大幅增加，但虧損沒有明顯改善，這是出乎預(yù)料的。“一般公司上市前都要想辦法減少虧損，我們首先會(huì)看的是虧損減少有多少，有沒有帶來(lái)一些我們叫做‘曙光性的指標(biāo)’，但曹操出行的申請(qǐng)材料中并沒有顯示出來(lái)。”

拆分來(lái)看，雖然曹操出行2023年收入106.68億元，同比增加39.8%， 但很多成本、開支也在增加。

其中，曹操出行2023年銷售成本約101億元，比2022年多了約21億元，同比增加26.1%，主要是司機(jī)收入和補(bǔ)貼由63億元增加到81億元。

此外，曹操出行2023年的銷售和營(yíng)銷開支約為8.36億元，同比增加30.8%；一般及行政開支達(dá)到12億元，相比2022年的7.44億元增加了4.56億元，漲幅高達(dá)61.9%；研發(fā)開支約3.4億元，同比增加50.7%。

以上四項(xiàng)費(fèi)用合計(jì)約124.76億元，已經(jīng)超過(guò)曹操出行當(dāng)年?duì)I收。

值得注意的是， 2023年，曹操出行在對(duì)研發(fā)人員、一般及行政人員的開支費(fèi)用中包含了較大額度的股份酬金支出，其合計(jì)金額約9.17億元，而2022年則約為3.35億元，同比大幅增加173.73%。

“網(wǎng)約車行業(yè)的壟斷性比較明顯，我認(rèn)為最終可能只有一家公司能有盈利能力，而曹操出行的市場(chǎng)份額比較小，未來(lái)盈利壓力較大。” 黃立沖表示，曹操出行的市占率很小，無(wú)法達(dá)到規(guī)模效應(yīng)。

據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，按GTV計(jì)算，2023年網(wǎng)約車市場(chǎng)90.6%的份額由5家網(wǎng)約車平臺(tái)公司占據(jù)，其中排名第一的公司占據(jù)了75.5%的市場(chǎng)份額。

圖源：招股書截圖

據(jù)“趣解商業(yè)”了解，該排名中位列第一和第二的公司分別是滴滴出行和T3出行，曹操出行位居第三，但T3出行和曹操出行的GTV規(guī)模分別僅有約158億元和122億元，和滴滴出行1924億元的規(guī)模相比，還不到十分之一。

雖然目前發(fā)展規(guī)模有限，但還是有股東愿意投資支撐曹操出行。上市申請(qǐng)材料中顯示，曹操出行的主體杭州優(yōu)行科技有限公司（簡(jiǎn)稱“杭州優(yōu)行”）共有9大股東，其實(shí)控人是吉利集團(tuán)董事長(zhǎng)李書福；這9大股東合計(jì)的注冊(cè)資金約4.79億元，其中李書福通過(guò)浙江濟(jì)底科技有限公司和吉利集團(tuán)認(rèn)購(gòu)注冊(cè)資金約4.02億元。

此外，曹操出行官網(wǎng)顯示，其在2018年、2021年分別完成A輪和B輪融資，融資額分別為10億元和38億元。

03.“負(fù)資產(chǎn)”上市

除了盈利能力，曹操出行的資產(chǎn)負(fù)債能力也是關(guān)鍵指標(biāo)。

曹操出行表示，自己與其他網(wǎng)約車平臺(tái)的最大區(qū)別，是在24個(gè)城市擁有由3.1萬(wàn)輛定制車組成的全國(guó)最大的自有車隊(duì)，主要車型為吉利“曹操60”和“楓葉80V”，二者均為可換電純電動(dòng)汽車。

這也是曹操出行的最大資產(chǎn)；其公開數(shù)據(jù)顯示，曹操出行總資產(chǎn)約50.73億元，其中自有車輛總值約24.69億元。

實(shí)際上，過(guò)去三年中，曹操出行的總資產(chǎn)增加額并不高，三年只增加了約13.16億元，2022年-2023年的增幅僅約為8.7%。

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其中，2022年-2023年，曹操出行的非流動(dòng)資產(chǎn)“相當(dāng)穩(wěn)定”，兩年中僅增加了約2000萬(wàn)元，從31.7億元增長(zhǎng)到31.9億元；其中變化最大的是自有車輛總值增加了3.99億元。同時(shí)，待投入運(yùn)營(yíng)車輛的資產(chǎn)總值減少約2.84億元，租賃車輛、租賃物業(yè)的使用權(quán)資產(chǎn)合計(jì)減少約1.07億元。可見，曹操出行仍在擴(kuò)大其自有車輛規(guī)模。

相比于“穩(wěn)定”的總資產(chǎn)，曹操出行總負(fù)債的“擴(kuò)張”速度就比較快了。

其2021年-2023年的總負(fù)債分別約為74.74億元、99.65億元和114.46億元，2022年和2023年的總負(fù)債增幅分別達(dá)到33.33%和14.86%。

不難發(fā)現(xiàn)，曹操出行2021年-2023年都處于“負(fù)資產(chǎn)”狀況，并且總資產(chǎn)和總負(fù)債之間的差額逐年增加，分別為-37.17億元、-52.98億元、-63.73億元。

2021年-2023年三年中，曹操出行的借款總額分別為37.89億元、55.79億元和75.3億元。截至2024年2月29日，其借款總額達(dá)到79.69億元，其中需在一年內(nèi)償還的借款約51.76億元，而現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物（不含受限制資金）僅約8.96億元。

圖源：招股書截圖

另外值得注意的是，曹操出行已經(jīng)把這次赴港上市的融資安排到了還債計(jì)劃中。

曹操出行上市申請(qǐng)材料中顯示，部分融資金額將用于償還來(lái)自3家銀行的借款，總額為7億元；3筆銀行借款的年利率分別為3.45%、3.7%以及3.4%，到期還款日分別為2024年11月、2024年12月以及2025年4月。

但曹操出行表示，目前運(yùn)營(yíng)資金依然“充足”，可滿足資金需求。曹操出行的信心主要來(lái)自已經(jīng)獲得的借款，其在2023年4月26日獲得一筆60億元的資產(chǎn)支持證券儲(chǔ)架發(fā)行，目前仍有18.5億元待發(fā)行，同時(shí)還有12億元的銀行信貸融資可用。此外，曹操出行的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流在2023年由負(fù)轉(zhuǎn)正，帶來(lái)約1.36億元的現(xiàn)金流入。

或許，相比擴(kuò)張計(jì)劃，這些即將到期的借款才是擺在曹操出行面前需要解決的問(wèn)題。